حين ترتفع أرباح شركة اتصالات بنسبة 73% خلال ستة أشهر، قد يكون التفسير الأول أن أعمال الهاتف والإنترنت نمت بالوتيرة نفسها. لكن نتائج "زين" الكويتية للنصف الأول من 2026 تروي قصة مختلفة قليلاً.

فأعمال الاتصالات نفسها نمت بالفعل، لكن بوتيرة هادئة تراوحت بين 5% و7%. أما القفزة الأكبر فجاءت من مكان آخر: استثمارات الشركة في الأوراق المالية.

ارتفع صافي أرباح "زين" العائدة إلى مساهميها إلى 220.2 مليون دينار كويتي (نحو 713 مليون دولار)، مقارنة بـ127.3 مليون دينار (نحو 412 مليون دولار) في النصف الأول من 2025.

وفي الفترة نفسها، قفزت المكاسب المحققة وغير المحققة من الاستثمارات في الأوراق المالية إلى 126.4 مليون دينار، من 22.2 مليون دينار قبل عام، أي بأكثر من خمسة أضعاف.

وهنا تكمن المفارقة الأهم في النتائج: "زين" ما زالت في الأساس شركة اتصالات، لكن محفظتها الاستثمارية أصبحت خلال هذه الفترة عاملاً رئيسياً في الزيادة الكبيرة التي ظهرت في صافي أرباحها.

الاتصالات تنمو أيضاً... ولكن بوتيرة أهدأ

لا تعني القفزة في مكاسب الاستثمار أن نشاط "زين" الأساسي كان ضعيفاً. فإيرادات المجموعة ارتفعت 5.2% إلى 1.137 مليار دينار كويتي (نحو 3.69 مليار دولار) خلال الأشهر الستة الأولى من العام، مقارنة بـ1.081 مليار دينار (نحو 3.53 مليار دولار) في الفترة نفسها من 2025.

كما زاد الربح التشغيلي 7.2% إلى نحو 199.6 مليون دينار (نحو 652 مليون دولار)، من 186.2 مليون دينار (نحو 609 ملايين دولار). أي أن نشاط الاتصالات واصل النمو، لكن الفرق واضح بين زيادة الإيرادات بنحو 5% وقفزة صافي الأرباح بنسبة 73%. والاستثمارات المالية هي أحد أهم أسباب هذه الفجوة.

وظل هامش الأرباح قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك والإطفاء (EBITDA) مستقراً تقريباً عند 33.2% من الإيرادات، مقارنة بـ33.1% قبل عام، ما يشير إلى أن كفاءة التشغيل لم تشهد تغيراً كبيراً خلال الفترة.

لماذا تهم طبيعة هذه الأرباح؟

السبب هو أن أرباح الاتصالات وأرباح الاستثمار لا تتحرك بالطريقة نفسها.

فالإيرادات التي تحققها الشركة من نشاطها الأساسي ترتبط بأعمالها التشغيلية، في حين تتأثر قيمة الاستثمارات المالية بحركة الأسواق.
ووفق الإيضاح رقم 12 في البيانات المالية، جاءت إيرادات الاستثمارات بشكل رئيسي من أرباح غير محققة من استثمارات في أسهم من خلال أحد الصناديق.

وتعني "الأرباح غير المحققة" أن قيمة الاستثمارات ارتفعت عند تسجيل البيانات المالية، من دون أن يعني ذلك بالضرورة أن الشركة باعت هذه الاستثمارات وحولت كامل هذه المكاسب إلى نقد.

لذلك، يمكن لهذه الأرباح أن تدعم نتائج الشركة بقوة في فترة ما، لكنها بطبيعتها أكثر تأثراً بتحركات الأسواق من الإيرادات الناتجة عن النشاط الأساسي.

في الوقت نفسه... "زين" تتوسع في سوريا

بينما تعطي الاستثمارات المالية دفعة لأرباحها الحالية، تتحرك "زين" أيضاً لتوسيع أعمال الاتصالات نفسها.

ففي 30 حزيران/يونيو 2026، أعلنت المجموعة حصولها على ترخيص جديد لتشغيل الهاتف النقال في سوريا مقابل 747 مليون دولار، ولمدة 25 عاماً، منها 20 عاماً قابلة للتمديد خمس سنوات.

وستمتلك "زين" 75% من الكيان التشغيلي الجديد، مقابل 25% لجهة حكومية سورية، وتتوقع بدء العمليات التجارية خلال الربع الأول من 2027.

وبذلك تضيف المجموعة سوقاً جديدة إلى عملياتها الإقليمية في وقت تسعى فيه إلى توسيع نشاطها الأساسي إلى جانب الأرباح التي تحققها من الاستثمار.

وفي البحرين، استكملت "زين"، من خلال "زين البحرين"، الاستحواذ على 100% من شركة "انفوناس" مقابل 6.08 مليون دينار بحريني (نحو 16 مليون دولار)، كما رفعت حصتها في شركة "فور القابضة" إلى 65.05%.

السودان يبقى التحدي الأكثر وضوحاً

على الجانب الآخر من خريطة عمليات المجموعة، تواصل "زين السودان" العمل وسط حالة عدم التأكد السياسي المستمرة منذ اندلاع الصراع في الخرطوم في نيسان/أبريل 2023.

وأشار مراقب الحسابات إلى هذه المسألة في تقريره ضمن فقرة "لفت انتباه"، من دون أن يشكل ذلك تحفظاً على البيانات المالية.

وقالت إدارة المجموعة إنها لم تتكبد ضرراً جوهرياً في أصولها حتى تاريخ إصدار البيانات.

وتواصل الشركة أيضاً تطبيق معيار المحاسبة الدولي 29 الخاص باقتصادات التضخم المرتفع على عملياتها في السودان بأثر رجعي منذ 2015.

المساهمون يحصلون على توزيعات أعلى

انعكست زيادة الأرباح أيضاً على التوزيعات المرحلية للمساهمين.

فقد وافق مجلس الإدارة في اجتماعه في 10 آب/أغسطس 2026 على توزيع أرباح نقدية مرحلية بواقع 17 فلساً للسهم، بزيادة 70% عن التوزيع المرحلي الأول لعام 2025، الذي بلغ 10 فلوس للسهم.

وكانت الشركة قد أضافت لاحقاً توزيعاً ثانياً بقيمة 25 فلساً، ليصل إجمالي توزيعات العام الماضي إلى 35 فلساً للسهم.

الأرباح قفزت... لكن النقد التشغيلي بقي مستقراً

هنا تظهر واحدة من أكثر التفاصيل المالية أهمية في النتائج.

بلغ صافي التدفقات النقدية من الأنشطة التشغيلية 287.1 مليون دينار كويتي (نحو 938 مليون دولار) خلال النصف الأول من 2026، مقارنة بـ288.5 مليون دينار (نحو 943 مليون دولار) قبل عام، أي أنه بقي مستقراً تقريباً. وفي المقابل، ارتفع صافي الربح 73%.

هذا الاختلاف بين حركة الأرباح والتدفقات النقدية يساعد على فهم أثر المكاسب الاستثمارية غير المحققة في النتيجة النهائية. فالربح المحاسبي يمكن أن يرتفع نتيجة زيادة قيمة استثمار ما، حتى قبل تحويل هذه الزيادة إلى نقد عن طريق البيع.

وهذا لا يلغي الأرباح التي سجلتها "زين"، لكنه يوضح أن مصادر الربح خلال النصف الأول لم تكن كلها متشابهة.

ديون أعلى وتكلفة تمويل أقل

وارتفعت القروض البنكية للمجموعة إلى 1.986 مليار دينار كويتي (نحو 6.43 مليار دولار) في نهاية حزيران/يونيو 2026، مقارنة بـ1.888 مليار دينار في نهاية 2025.

لكن تكلفة التمويل تحركت في الاتجاه المعاكس. فقد انخفضت أعباء التمويل إلى 61 مليون دينار، من 62.8 مليون دينار قبل عام، مع تراجع متوسط معدل الفائدة الفعلية إلى 4.96% سنوياً، مقارنة بـ5.76%.

وتتزامن زيادة الاقتراض مع توسع المجموعة في عدد من الأسواق، فيما تقول الإدارة إنها تتوقع الاستمرار في الوفاء بالتعهدات المالية المرتبطة بقروضها خلال الأشهر الـ12 المقبلة.

وفي بنود أخرى، تحولت فروق صرف العملات الأجنبية من ربح قدره 3.8 مليون دينار في النصف الأول من 2025 إلى خسارة 12.6 مليون دينار في 2026.

كما ارتفعت الضرائب إلى 23.6 مليون دينار، من 18.2 مليون دينار، متأثرة بتطبيق الحد الأدنى للضريبة التكميلية المحلية في الكويت والإمارات وقواعد "الركيزة الثانية" العالمية لمكافحة تآكل الوعاء الضريبي.

شركتان في نتيجة واحدة

يمكن قراءة نتائج "زين" للنصف الأول باعتبارها قصة مصدرين للأرباح. 

الأول هو نشاط الاتصالات الذي يشكل جوهر أعمال المجموعة، وحقق نمواً في الإيرادات والربح التشغيلي. أما الثاني فهو الاستثمار المالي، الذي قدم هذه المرة دفعة أكبر بكثير وساعد على رفع صافي الأرباح بنسبة 73%.

بالنسبة للمساهمين، النتيجة واحدة في الوقت الحالي: أرباح أعلى وتوزيعات مرحلية أكبر. لكن بالنسبة لمن يريد فهم أداء الشركة على المدى الأطول، يصبح السؤال الأهم ليس فقط كم ربحت "زين"، بل من أين جاءت هذه الأرباح، وأي جزء منها يمكن أن يتكرر بالوتيرة نفسها؟